Мудрый Экономист

Венчурное финансирование инвестиционных проектов и особенности его развития в России

"Налоговое планирование", 2011, N 2

Мировое сообщество в настоящее время уверенно переходит в ту стадию развития национальных экономик, которая называется "экономика, основанная на знании" (knowledge based economy). Поэтому особенное значение имеют не только финансирование собственно знаний, но и превращение знания в эффективное производство. Основу финансирования новых технологий, новых отраслей промышленности и экономик составляет венчурный капитал.

Венчурный капитал - термин, применяемый для обозначения рискованного капиталовложения, например финансирования вновь создаваемых отраслей, осваиваемых видов деятельности, новых технологий. Рисковое (венчурное) финансирование характерно для прогрессивных в техническом отношении отраслей экономики, инновационных компаний. Венчурные инвестиции - как правило, рисковые инвестиции, обладающие доходностью выше среднего уровня в связи с освоением принципиально новых видов производства.

Для каждой стадии развития инновационных компаний существует определенный круг инвесторов.

В развитии инновационной компании выделяют следующие стадии: (см. схему): посевная (seed), стартап (start up), ранний рост (early stage/early growth), расширение (expansion), промежуточная (mezzanine), выход (exit). Самые рисковые стадии - посевная, запуск и ранний рост, находящиеся в так называемой "долине смерти" (death valley). Далее, уже на стадии выхода, следуют IPO (от англ. Initial Public Offering) и SPO (от англ. Secondary Public Offering).


¦ Стадии развития инновационной компании
¦
¦ ¦ ¦выход¦
¦ exit
¦ Бизнес-ангелы, ¦ Фонды прямых инвестиций ¦<--->¦ *
¦ "посевные" инвесторы, и банковские кредиты *
¦ "посевные" фонды, ¦ ¦ ¦ * ¦
¦государственные фонды, <------------------> *
¦ гранты, 3Д, венчурные¦ ¦ * ¦
¦ фонды <----------> *
¦ ¦ранний рост ¦ * ¦ ¦
¦ early growth *
¦ ¦ ¦ * ¦ ¦
¦ *
¦ посевная запуск ¦ * расширение ¦ ¦
прибыль¦ seеd start up * expansion
¦<----------><-------->¦ ¦ ¦ ¦
¦ * промежуточная IPO SPO
¦ ¦ * ¦ mezzanine ¦ ¦
¦
¦ ¦ * ¦ ¦ ¦
¦
¦ ¦ * ¦ ¦ ¦
¦
¦ ¦ * ¦ ¦ ¦
¦
¦ ¦ * ¦ ¦ ¦
¦ точка безубыточности-+¬
+---------------------+*+-----------+--------------------+-----+--->
убыток ¦* "долина смерти" L-- время
¦ * *
¦ *
¦ * *
¦ * *
¦

IPO - первоначальное публичное предложение акций компании на продажу широкому кругу лиц. При этом подразумевается, что компания впервые выводит свои акции на биржу, предлагая их неограниченному кругу лиц.

SPO - вторичное публичное предложение акций основного выпуска (акции существующих акционеров) неограниченному кругу лиц.

На каждой стадии необходимо привлекать инвесторов, наиболее заинтересованных в результатах венчурного проекта:

На стадии стартапа венчурного бизнеса, когда имеется только бизнес-идея изобретателя, риск неудачи в освоении новой технологии максимален, круг инвесторов очень узок, однако потенциальная прибыль от вложений на этом этапе огромна.

Затем, по мере разработки технологии на стадиях "ранний рост" и "расширение", появляется все больше информации о конечном продукте, риск вложений существенно снижается, потенциальная прибыльность бизнес-проекта становится более очевидной, количество желающих вложить средства в проект увеличивается, среди них появляются стратегические инвесторы, нацеленные на получение контроля над предприятием, рентабельность вложений здесь снижается, но по-прежнему высока.

На стадиях промежуточной и выхода технология уже разработана и опробована на рынке - венчурная компания осваивает массовое производство новой продукции. Здесь велика вероятность слияния, присоединения или выкупа венчурной компании одним из стратегических инвесторов. Но даже если этого не происходит, венчурное предприятие все равно прекращает быть таковым, происходит его реорганизация в открытое акционерное общество, статус предприятия меняется с высокорискового на стабильно функционирующий и растущий.

При венчурном инвестировании понятие "доля в компании" может определяться и как непосредственное финансовое участие в собственности, и как степень вмешательства инвестора в управление. И если венчурные инвесторы редко готовы брать на себя оплату и ответственность более чем за половину проекта, то это вовсе не значит, что большинство из них также оставит команде стартапа и главную роль.

Конечно, варианты возможны. Например, бизнес-ангел, найденный еще до официального запуска в 2008 г. сервисом для организаторов мероприятий TimePad, ограничился долей менее 10% и в управление компанией не вмешивается. По словам разработчика и коммерческого директора проекта Л. Павловой, руководство полностью осталось в руках троих основателей. Руслан Синицкий из Hivext тоже рассказывает, что венчурный фонд Runa Capital, в декабре 2010 г. вложивший 500 тыс. долл. в проект облачной платформы для создания веб-сервисов, в оперативное управление компанией не вмешивается. Однако Л. Павлова такое положение считает скорее "счастливым исключением": в России инвесторы редко вкладывают в проекты на такой ранней стадии и на таких условиях.

Есть и другая крайность: например, венчурный фонд Fast Lane Ventures сам генерирует бизнес-идеи, после чего приглашает наемного менеджера и с нуля формирует команду. То есть доля фонда в проекте изначально составляет 100% и лишь потом "размывается" за счет менеджмента и новых инвесторов. Но в большинстве случаев все идет по достаточно среднему сценарию.

Управляющий партнер венчурного фонда Almaz Capital Partners Александр Галицкий утверждает, что полный контроль над проектом инвестору не нужен. Его фонд обычно выкупает в проекте от 15 до 45%. "Профессиональный инвестор никогда не купит более 50% компании, так как не захочет брать управление в собственные руки, - комментирует А. Галицкий. - Его задача - не вести операционную деятельность, а стратегически направлять бизнес так, чтобы основатель самостоятельно развивал свою компанию". По словам управляющего партнера Runa Capital Дмитрия Чихачева, "инвестор традиционно не вмешивается в оперативное управление, но имеет право решающего голоса по ключевым вопросам, набор этих вопросов достаточно традиционный: увольнение, наем, премирование ведущих сотрудников, бюджет компании и действия, затрагивающие интересы акционеров".

Инвестору важно прежде всего гарантировать возвратность средств. Как правило, венчурные инвесторы ориентируются на доходность в 20% годовых и выше. "Если я вкладываю миллион при текущей стоимости компании в 10 млн рублей, то важно, смогу ли я через три - пять лет получить за свою долю 10 млн рублей - то есть если, по моим расчетам, компания за это время не вырастет в 10 раз, то я потребую отдать больше 10%, несмотря на текущие показатели бизнеса и его оценку", - говорит А. Галицкий.

В данной статье целесообразно упомянуть о состоявшемся 14 декабря 2010 г. в Московской школе управления "Сколково" Форуме венчурных инвестиций "Россия, вперед!".

На Форуме в рамках секции "Финансовая инфраструктура", которая прошла на заседании Комиссии по модернизации при Президенте РФ, модератором выступил генеральный директор ОАО "Российская венчурная компания" И.Р. Агамирзян.

В заседании секции приняли участие Герман Греф (глава Сбербанка России), Юрий Мильнер (генеральный директор Digital Sky Technologies), Наталья Плугарь (генеральный директор "ВТБ Управление активами"), Евгений Зайцев (генеральный партнер Helix Ventures), Александр Галицкий (управляющий партнер Almaz Capital Partners), а также другие видные представители финансового сообщества.

При анализе сложившейся в настоящее время ситуации на российском венчурном рынке становится очевидно, что для российского венчурного сообщества итоги 2010 г. оптимистичны, хотя и довольно сдержанны. Общий объем российского венчурного рынка, по единой оценке его участников, достиг 60 млрд руб. При участии основного игрока, "Российской венчурной компании", сформировано 10 фондов общим объемом 22 млрд руб., в которых на государственные средства приходилось порядка 12 млрд руб. Проинвестировано 50 компаний. Это несколько ниже плановых показателей: предполагалось, что к концу 2010 г. число таких компаний достигнет 65.

И. Агамирзян отметил, что сегодня в России на рынке венчурных инвестиций наблюдается недостаток профессиональных институциональных инвесторов и венчурных капиталистов, которые могут существенным образом улучшить "климат" венчурной индустрии в стране.

По мнению участников секции "Финансовая инфраструктура", ключевая задача индустрии - гармонизация финансовых механизмов инновационной деятельности с общепринятыми международными стандартами, благодаря которой произойдет интеграция российского технологического предпринимательства в глобальный бизнес. В нынешних условиях мирового инновационно-технологического развития чрезвычайно важно, чтобы российский инновационный процесс был органично встроен в глобальную экосистему.

Для решения этой задачи необходимо предпринять конкретные шаги.

Во-первых, в России нужны организационно-правовые формы для венчурных фондов, инновационных проектов и стартапов, которые понятны и приемлемы международным инвесторам.

Во-вторых, надо пересмотреть существующую практику контроля за инвестиционной деятельностью ввиду того, что большинство фондов на российском рынке - государственные или с государственным участием. Нерыночные, административные механизмы управления, зачастую применяемые в таких фондах, должны уступить место рыночным.

И наконец, в-третьих - требуется создать благоприятные условия как для венчурных фондов, так и для ангельских инвестиций.

Президент РФ Д. Медведев заявил, что одна из основных проблем модернизации российской экономики - это неумение сочетать креативность и изобретательность с навыками получения прибыли, и призвал совмещать творческий потенциал с бизнес-подходом к современным разработкам.

Также на заседании молодым разработчикам инновационных проектов были вручены национальные премии имени Владимира Зворыкина. В номинации "Инновационный продукт" победил проект "Русские Навигационные Технологии". Генеральный директор РНТ Иван Нечаев и его коллеги создали телематическую систему для мониторинга и управления транспортом. Проект использует систему слежения на основе технологий GPS и ГЛОНАСС и позволяет контролировать местонахождение и передвижение любого вида объектов. В 2010 г. компания РНТ успешно вышла на IPO, подтвердив свою капитализацию в 55 млн долл. Компания "Русские навигационные технологии" входит в портфель компаний фонда "ВТБ - фонд венчурный", созданного с участием капитала ОАО "Российская венчурная компания".

Дмитрий Медведев пообещал, что государство и в будущем не откажется от вложения денег "в наиболее актуальные системы, наиболее важные программы", однако дал понять, что считает активность частных инвесторов на венчурном рынке России явно недостаточной. Президент отметил, что целью являются "абсолютно частные, свободно функционирующие, независимые от государства системы". По его словам, инновационный бизнес не может существовать только за счет государственной поддержки, так как в этом есть определенный риск остаться в "порочном круге и никогда не создать свой инновационный бизнес", что означает необходимость масштабного привлечения частного венчурного капитала в развитие инновационно-технологических бизнесов.

В.В.Горлов

К. э. н.,

доцент

кафедры финансового менеджмента

и налогового консалтинга

Российского университета кооперации

Ю.Марогулова

Российский университет кооперации