Мудрый Экономист

Инвестиционные банки и операции с ценными бумагами

"Финансовый вестник: финансы, налоги, страхование, бухгалтерский учет", 2012, N 1

Банки являются центральной осью механизма финансового рынка, выполняя самые разнообразные операции по его обслуживанию. Без банков - их расчетной, кредитной функций, обслуживающей компании - механизм финансового рынка оставался бы в неподвижном состоянии. В дополнение к этим очевидным "обязанностям" они выполняют менее заметную, но крайне важную, макроэкономическую функцию, которая, в свою очередь, объясняет функциональную привязанность банка к финансовому рынку, а точнее, к рынку ценных бумаг:

Учитывая эту двуединую функцию, а также осуществление расчетов по сделкам, банки фактически обеспечивают работу рынков в постоянном режиме, позволяя им выполнять свои макроэкономические функции перераспределения потоков инвестиционного капитала.

Если говорить о британской экономике, изучать которую нам приходилось на протяжении последних десятилетий, то там операции по купле-продаже ценных бумаг являются фундаментальным бизнесом Сити, и именно банки обеспечивают бесперебойное функционирование этого бизнеса. Более того, можно с уверенностью утверждать, что деятельность банков, а также их активное участие в инвестиционном процессе с использованием механизмов и инструментов фондового рынка являются абсолютно необходимым условием развития экономики любой страны, которая достойна названия рыночной.

Продажа ценных бумаг как на первичном, так и на вторичном рынке является основным источником получения компаниями необходимых средств для ведения бизнеса. Естественно, в основе деятельности банков лежит стремление к получению прибыли, в том числе и от спекулятивных биржевых операций. Однако эта работа, направленная на получение для себя прибыли, вследствие специфических биржевых механизмов трансформируется в деятельность по обеспечению функционирования экономики, причем в национальном масштабе.

Для работы на рынке ценных бумаг в английской банковской системе существует специальный вид банков. Размещением ценных бумаг, то есть операциями по купле-продаже этих финансовых инструментов, занимаются именно инвестиционные банки. Их основные функции:

  1. Получение средств (капитала) путем продажи акций или облигаций на первичном рынке капитала (первичное размещение) за определенное вознаграждение, в которое включается в том числе и плата за риск, что не будет найден покупатель, которого устроит цена выпуска или взаимоприемлемая цена.
  2. Предоставление консультационных услуг крупным фирмам, банкам и правительственным органам по различным аспектам финансовых отношений, слияниям и поглощениям компаний, приватизации, проектному финансированию и многим другим проблемам финансов, кредита и денег.

Обеспечение источников капитала для деятельности клиентов, реализации конкретных проектов традиционно является основным и определяющим видом деятельности инвестиционных банков. Он тесно связан с консультированием по слияниям и поглощениям корпораций, что имеет самое непосредственное отношение к купле-продаже ценных бумаг. Характерно, что консультационные услуги по определенной сделке нередко выливаются в долгосрочное партнерство, которое начинается с работы по размещению новых выпусков акций участвующих в сделке сторон. Эта деятельность известна как инвестиционная банковская деятельность или корпоративные финансы. Ведущие инвестиционные банки в рамках этой функции осуществляют широкий ряд операций. Так, в области корпоративных финансов они консультируют компании и правительственные органы по вопросам финансирования, слияний и поглощений, размещения выпусков акций компаний на первичном рынке, размещения других видов ценных бумаг компаний на первичном рынке. На вторичном рынке ценных бумаг они выступают и как агенты, и как принципалы.

В качестве агентов они выполняют поручения клиентов. В последнее время отмечалась тенденция снижения комиссионных, которые получали банки за эту деятельность, что сократило прибыль от торговли акциями и облигациями до минимума. Более того, при обслуживании сделок крупных клиентов операции могут быть даже убыточными. Тем не менее эти операции продолжают занимать стабильное место в деятельности инвестиционных банков, поскольку, во-первых, среди них есть операции, все-таки приносящие прибыль, а во-вторых, они укрепляют связи с корпоративными клиентами и последующие отношения с ними приносят заметные доходы.

Также инвестиционные банки выполняют другие операции, среди которых:

Инвестиционные банки также осуществляют операции по приобретению бумаг в собственность. В этом случае банк выступает в роли принципала и самостоятельно выходит на рынок с целью получить доход. Эти операции более рискованные, чем агентские, но они и более прибыльные. Банк с помощью определенных моделей, например известной модели оценки рисков VAR - "доход по риску", отслеживает соотношение ожидаемой прибыли и риска. Торговля приносящими владельцу фиксированный доход облигациями, а также акциями, деривативами становится все более значимой для банков.

Например, в 2006 г. из этих источников было сформировано три пятых прибыли крупнейшего банка "Голдмэн Сакс". Правда, последующие события продемонстрировали повышенную рискованность таких операций, чреватых кризисным сценарием.

В рамках данной деятельности банков достаточно отчетливо просматриваются два направления: корпоративные финансы и торговля ценными бумагами, которые, естественно, определяют разные операции и разные виды деятельности.

В рамках направления "Корпоративные финансы" инвестиционные банкиры обычно стремятся к удовлетворению запросов клиентов, они готовы идти им навстречу, иногда даже в ущерб собственным интересам, поскольку настроены на продолжительные деловые отношения и ведущим мотивом становится удовлетворение клиентских запросов. "Торговцы" ценными бумагами, напротив, более склонны к риску, поскольку для операций используют капитал своей фирмы, у них прослеживается ярко выраженное стремление к максимизации прибыли.

Две эти "культуры", или, иначе говоря, две рыночные философии, не всегда мирно сосуществуют, в ряде банков их представители относятся друг к другу с определенной долей враждебности. Инвестиционные банкиры считают торговцев "толкачами" и недальновидными спекулянтами, а "торговцы" в свою очередь полагают, что их оппоненты просто не умеют делать деньги.

Этот спор, с нашей точки зрения, беспредметный. Отметим, однако, что в последнее время, а под ним имеем в виду докризисный период, "инвестиционные настроения" завоевывают все более прочные позиции и становятся основным видом деятельности. Исходя из этого, можно предположить, что усвоение уроков кризиса упрочит тенденцию, поскольку последствия более чем рискованной деятельности "торговцев" проявились вполне наглядно.

Около половины инвестиционных банков Европы работают в Лондоне, и доминируют здесь те же инвестиционные банки, что и на мировой арене.

Инвестиционные банки Уолл-стрит являются чисто инвестиционными в том смысле, что они не смешивают эту деятельность с операциями коммерческих банков. Расширение сфер деятельности в глобальном масштабе инвестиционных банков Уолл-стрит в основном осуществлялось за счет собственного роста, а не поглощений уже действующих структур. Такая стратегия роста коренным образом отличалась от политики коммерческих банков, которые в 1990-х и 2000-х гг. внедрялись в инвестиционный бизнес в основном за счет поглощений. (Подробнее см. Roberts Richard. The City. A Guide to London's Global Financial Centre // The Economist News paper Ltd. - 2008. - Р. 110 - 112).

Примером создания конгломерата на глобальном уровне может служить Ситигруп - крупнейшая компания в области финансовых услуг. Путем серии решительных действий и операций, каждая из которых не была свободна от риска, в рамках одной структуры были объединены банковский бизнес (Ситибанк), консалтинг в области слияний и поглощений и андеррайтинг ценных бумаг (Саломон Бразерс и Шредерс), общее страхование и страхование жизни (Трэвелерз). Гигантская диверсифицированная структура помимо этого включает операции по пластиковым картам, личным финансам, маркетинг в области ценных бумаг, брокерские операции, валютный дилинг, деривативы (торговля и генерирование инструментов), частное обслуживание, управление активами и многое другое. Ситигруп представляет собой типичный пример игрока и лидера финансового центра и одновременно дает представление о масштабах и круге операций, который осуществляют ведущие участники этого рынка.

Объединение коммерческой банковской деятельности, инвестиционного, страхового и других видов бизнеса в конгломераты типа Ситигруп позволяет эффективно использовать капитал для проведения широкого спектра операций, осуществления различных видов деятельности, обеспечивая стабильный доход. Обычно на разных источниках доходности в рамках диверсифицированной группы и делают акцент, считая это ее привлекательной чертой. Вместе с тем расширение сферы операций влечет за собой риски, которые в диверсифицированной компании могут проявиться одновременно в разных сегментах ее деятельности, усиливая друг друга.

Риски рисками, но сам принцип построения конгломератов дает немалые преимущества. Диверсификация источников доходов и портфелей позволяет убытки от одних операций покрывать прибылью от других; организационная синергия позволяет использовать преимущества разных рынков и направлений деятельности; диверсифицированная структура дает возможность оказывать весь комплекс услуг клиенту "за один визит". Присутствие на разных сегментах финансового рынка позволяет своевременно и во всей совокупности оценить вероятность рисков и своевременно предпринять соответствующие меры по их минимизации.

Вместе с тем полностью избежать конфликта интересов банка и клиента не удается.

Пример лондонского Сити показывает, что конгломераты не обязательно должны отличаться гигантскими масштабами. В Лондоне существует группа "средних", правда, по английским меркам инвестиционных банков, которые принадлежат крупнейшим коммерческим банкам Европы. К ним относятся английские: Барклайз, Ройял Бэнк оф Скотланд, ЭйчЭсБиСи; ING из Нидерландов (присоединил Бэрингз, расположенный в Сити); Дрезднер бэнк, (приобрел Клейнворт Бенсон из того же Сити) и немецкий инвестиционный банк Вассерштейн Перелла, Сосьете Женераль и БНП Париба из Франции. В конечном итоге в Сити, по сути дела, осталось только две независимые британские компании: Н.М. Ротшильд и Лазар бразерс, последний представляет собой едва ли не последний торговый дом в Сити. Одновременно по соседству с гигантами существует множество мелких инвестиционных банков типа "бутик" (то есть "лавочка") и брокеров.

Для защиты собственных профессиональных интересов инвестиционные банки объединились в Ассоциацию, которая сейчас носит наименование "Лондонская ассоциация инвестиционных банков" ("London Investment Banking Association" - LIBA). Между прочим ее происхождение относится к 1914 г., когда лондонские торговые банки (торговые дома) сформировали комитет акцептных домов, чтобы противостоять кризису, охватившему Сити в связи с начавшейся Первой мировой войной. В 1988 г. статус этого объединения был пересмотрен в связи с радикальными преобразованиями на фондовой бирже, получившими название "Биг Бэнг", то есть "Большой взрыв". Она получила новое название "Ассоциация британских торговых банков и компаний по ценным бумагам" (British Merchant Banking and Securities Association - BMBA).

Современное название "Лондонская ассоциация инвестиционных банков" было принято в 1994 г. как реакция на наступление американских инвестиционных банкиров, а также на расширение круга операций и появление новых инструментов и сделок.

Ассоциация представляет интересы своей отрасли в отношениях с законодательными органами, регуляторами, СМИ и другими организациями, которые формируют общественное мнение в Британии, Европе и во всем мире. Она насчитывает 59 членов.

Инвестиционный бизнес приносит весьма и весьма существенные доходы. Какими были доходы инвестиционных банков? В 1993 г. они составили 26 млрд долл., а в 2005 г. - 53 млрд долл. "Пик" пришелся на 2000 г. и составил 57 млрд долл. В основном доход формируется от трех видов деятельности:

Консультирование по операциям слияний и поглощений генерирует, по оценкам, приблизительно половину всех доходов, около 25 млрд долл. В Англии на эти операции приходится более заметная доля поступлений - до двух третей. Направление "Корпоративные финансы" стало активно развиваться с 90-х гг., и сейчас на них приходится 40% доходов инвестиционных банков.

Основная часть доходов, около 56%, генерируется в США, 28% в Европе и 15% в Азии. Британия является крупнейшим источником в Европе, формируя 27% всех европейских доходов, за ней следует Германия - 17%, Франция - 15% и Италия - 10%.

Глобальный финансовый кризис заставил пересмотреть отношение практически ко всем сторонам и аспектам финансовой деятельности. Стали уделять повышенное внимание риск-менеджменту, борьбе с проявлениями коррупции, утечками инсайдерской информации и конфликтам интересов. В этой связи британское Управление по регулированию рынка финансовых услуг (ФСА) проявило озабоченность уровнем и порядком выплат комиссионных вознаграждений за консультационные услуги. Регулятор объявил о намерении оградить потребителей от прямых уплат вознаграждений, которые делаются автоматически.

На это решение натолкнул ряд скандалов, связанных с ошибочными или "неправильными" рекомендациями клиентам по продажам ценных бумаг. Предлагалось ввести новый порядок, при котором инвестор должен быть заранее и четко проинформирован о размере вознаграждения, на основании этой информации он и принимает решение об уплате гонорара или вычете суммы из размера инвестиций. Самое главное, что сумма гонорара, которую получает консультант, будет согласовываться с инвестором, а не определяться провайдером услуг. Такие шаги были призваны остановить "неправильные продажи ценных бумаг на основе высоких комиссионных". В итоге уровень последних снизился, заработок финансовых консультантов упал. Высказывались опасения, что провайдеры (поставщики инвестиций) из-за снижения комиссионных не смогут обслуживать запросы инвесторов с низкими доходами.

Инвестиционные банки глобального масштаба начали формироваться в 90-х гг. прошлого века. Импульс процессу дала экспансия монстров с Уолл-стрит. Острие экспансии было направлено на Лондон и Токио. Прибыль, полученная на Уолл-стрит, инвестировалась в организацию бизнеса в мировых финансовых центрах, который впоследствии распространялся и на другие страны в глобальном масштабе.

В Лондоне традиционные британские торговые дома попытались оказать сопротивление вторжению американских банков, приняв на вооружение их же "интегрированную" бизнес-модель. Те, кто не смог освоить модель, вынуждены были продать свой бизнес в очень короткие сроки. Два коммерческих банка, Барклайз и HSBC, опираясь на свои ресурсы, развили высокую активность не только в Лондоне, но и в мировом масштабе, вышли и на Уолл-стрит путем приобретения уже действовавших там компаний. Эти банки, впрочем, всегда занимались международной деятельностью.

Три европейских глобальных инвестиционных банка также занялись этим бизнесом, осуществив приобретения на Уолл-стрит наряду со строительством собственного бизнеса в Лондоне. Введение в 1999 г. единой европейской валюты, "евро", создало для американских инвестиционных банков идеальную возможность для расширения экспансии в континентальной Европе. Национальные валюты европейских стран перестали служить защитным барьером. Единая валюта выровняла поле игры для всех. С появлением евро появился новый крупнейший рынок капитала, сравнимый с долларовым. Кроме того, как и ожидалось, на европейском рынке открылось поле деятельности по операциям слияний и поглощений. Наряду с американским рынком возник "панъевропейский бизнес", с той только разницей, что европейские компании в среднем в два раза уступали по размерам американским.

Феномен крупных глобальных инвестиционных банков стал возможным благодаря продолжительному буму на рынке ценных бумаг, который продолжался с 1982 г. до 2000 г. с временной коррекцией в 1987 г. Он был вызван ускоренным общеэкономическим ростом, наблюдавшимся во всех экономически развитых странах. В результате в этот период глобальные слияния и поглощения ежегодно росли на 23%, выпуск долговых обязательств на 18%, рыночная капитализация на 14%, выпуск акций на 12%, активы пенсионных фондов на 10%. Данные показатели существенно превосходили темпы роста мирового ВВП, которые в этот период в среднем составляли 6%.

В 2000 г. произошло сокращение темпов роста и падение рыночных котировок акций, но прежняя тенденция восстановилась в 2003 г.

Глобальные инвестиционные банки, особенно крупнейшие, хорошо заработали в эти годы. В 2001 г. на пять крупнейших банков в каждом виде деятельности приходились 66% операций по обслуживанию глобальных слияний и поглощений, 61% мирового выпуска акций и первичного размещения, 45% первичного размещения долговых обязательств. На "бычьем" рынке ведущие инвестбанки получали гораздо большие прибыли, чем могли бы получить от кредитования компаний. Это подтолкнуло ряд коммерческих банков к освоению инвестиционного бизнеса. Лидирующие позиции захватили американские банки. С 1993 г. по 2001 г. 6 американских инвестиционных банков увеличили свою долю в европейском пуле инвестиционных банков с 12% до 16%. Доля европейских банков в общем объеме прибыли, полученной от этого вида деятельности, снизилась с 76% до 54% и продолжает снижаться.

Экспансии банков из Нового Света благоприятствовал ряд факторов.

Глобализация, то есть пересечение денежными потоками национальных границ вследствие активизации международных сделок, в которых американские банки выступали, как правило, в качестве одной из сторон сделок или одним из участников проводившихся операций.

Дерегулирование, а точнее, либерализация регулирования финансовых рынков ряда стран позволила зарубежным банкам, и прежде всего американским, выйти на новые рынки и дала толчок процессам консолидации на этих рынках, слиянию бизнеса инвестиционных банков и компаний, которые занимались ценными бумагами.

Накопление богатства в гигантских размерах, включая активы, требующие профессионального управления, то есть институциональных инвесторов.

Кроме того, расширилось поле для инвестиционной деятельности. Инвестиционные банки получили немалую выгоду от распространения секьюритизации - американского изобретения, которое было экспортировано на другие финансовые рынки, включая и Европу. Секьюритизация означает не что иное, как сдвиг в источниках финансирования - от банковских кредитов к выпуску ценных бумаг. Этот процесс обусловлен рядом причин. Первой и важнейшей причиной является цена ресурсов. Средства, полученные из такого источника, избавляют многие банки от необходимости снижать уровни заимствований, чтобы их регулятивный капитал соответствовал требованиям органов надзора (регулятора).

Определенную роль сыграла изобретательность самих банков, разработавших новые продукты и схемы.

В Европе коммерческое кредитование всегда играло большую роль, на долю банковского кредитования ранее приходилось до 75% от общего объема заимствований. В США, где укоренились иные традиции с доминированием фондового рынка, пропорция между коммерческим банковским кредитованием и притоком денег с рынка ценных бумаг с 1980 г. по 2001 г. заметно изменилась: доля кредитов снизилась с 45% до 30%, а доля средств, привлеченных с фондового рынка, соответственно, выросла.

Депозитарные услуги

Функция депозитарных услуг (ответственное хранение ценных бумаг и ведение реестра владения) не является доминирующей в банковском бизнесе. Однако для банков, входящих в структуру финансового центра, она приобретает более высокую значимость, поскольку операции с ценными бумагами и вся связанная с такими операциями деятельность приобрели особое значение во многом благодаря развитию и внедрению безбумажных технологий, когда сделки совершаются в электронном виде.

На рынке депозитарных услуг доминируют международные банки. Депозитарные услуги, уточним, - это услуги (операции) по хранению ценных бумаг по поручению институционального инвестора или управляющего активами. Этот вид деятельности развился до международных масштабов за последние годы на основе расширения операций по обслуживанию международных сделок. Параллельно предоставляется ряд административных (управленческих) услуг для владельцев ценных бумаг - расчеты, сбор поступлений, отчетность, голосование по доверенности, налоговые операции, управление наличностью и др.

Функционирующие в международном масштабе банки наделяются полномочиями со стороны своих институциональных инвесторов по осуществлению всех операций, связанных с депозитарной деятельностью, со всеми активами, независимо от того, сколько менеджеров совершают конкретные сделки с активами. Управляющий активами сосредоточивается исключительно на организации инвестиций, а специалист в области депозитарных услуг осуществляет административные функции. Ведущие фирмы, оказывающие депозитарные услуги, действуют в мировом масштабе. В Англии эти операции традиционно находятся в ведении клиринговых банков и фирм по управлению активами, но ведущие американские фирмы по предоставлению депозитарных услуг, которые проводят операции в Лондоне, все-таки захватили значительную долю рынка.

Преимущества крупных компаний на этом рынке проявляются достаточно отчетливо, поскольку экономия на масштабах в этом виде бизнеса весьма значительна. В итоге пять ведущих компаний контролируют 2/3 рынка. Например, в конце декабря 2005 г. активы, находящиеся за пределами стран базирования (кросс-бордер), у пяти ведущих игроков составили 18 млрд долл. (Ситигруп, Дж.Пи. Морган Чейз, Бэнк оф Нью-Йорк, Париба секьюритиз сервисез, Стэйт Стрит).

Некоторые особенности инвестиционного бизнеса банков

Инвестиционный бизнес ранее отличался высокой динамикой и прибыльностью, что привлекало многих предпринимателей. Вместе с тем вхождение в этот бизнес имеет свою специфику, предполагает преодоление ряда барьеров, препятствующих массовому притоку новых игроков. Во-первых, на пути образования новых инвестбанков стоят высокие издержки, связанные с вхождением в этот бизнес.

Они обусловлены высокими требованиями к источникам деловой информации, новейшими средствами связи и программного обеспечения, а также высоким уровнем заработной платы работников этой сферы, причем издержки, связанные с получением информации и обеспечением необходимых коммуникаций, имеют внушительные стартовые показатели, которые не поддаются снижению. Рентабельность, то есть смысл вхождения в этот бизнес, зависит от способности компании "распределить" издержки на крупные и постоянные потоки сделок, приносящие соответствующие объемы прибыли.

Объемы операций непосредственным образом связаны с рыночной долей, также известной как леверидж, в ключевых видах деятельности: слияния, поглощения и консультирование в этой связи, выпуск долговых обязательств и ценных бумаг.

Учитывая, что рынок в значительной мере уже поделен между действующими компаниями, такое положение вынуждает сразу включаться в жесткую конкурентную борьбу, которая требует дополнительных средств и организационных усилий.

Далее, работа в инвестиционном бизнесе требует наличия широкой продуктовой линейки, позволяющей получить выгоды от кросс-продаж клиентам. Последнее обстоятельство обусловлено двумя причинами: во-первых, доходы только от одного вида продукта, в принципе, недостаточны для покрытия всех необходимых издержек, связанных с поддержанием инвестиционного бизнеса, во-вторых, принимается во внимание специфика спроса клиентов, которым требуются разнообразные продукты в зависимости от конкретных обстоятельств, и компания, неспособная их предоставить, проигрывает "многофункциональным" конкурентам.

Компании, предполагающие заниматься инвестиционным бизнесом, должны отдавать себе отчет в том, что различные направления такой деятельности имеют различную потенциальную рентабельность. В основном прибыль генерируется на двух нередко взаимосвязанных направлениях:

консультационные услуги в области слияний и поглощений;

выпуск и размещение ценных бумаг.

Оба направления захвачены крупнейшими игроками (в том смысле, что промышленные фирмы, как правило, работают с консалтинговыми компаниями на постоянной основе и по широкому спектру вопросов своей деятельности), операции на них осуществляются банковскими топ-менеджерами и слабо реагируют на ценовую конкуренцию (для новичка даже не остается возможности "сыграть ценой").

Объяснение очевидно. В каждом случае компании, пользующиеся услугами финансового посредника, в данном примере на инвестиционном сегменте рынка, требуют высшего квалификационного уровня управления процессом и готовы платить соответствующие суммы, поскольку такие операции являются жизненно важными для перспектив их бизнеса. Учитываются также и требования конфиденциальности - консалтинговый бизнес предполагает наличие доверительных отношений и гарантий того, что определенная информация не получит распространения. Такая особенность консалтингового бизнеса объясняет необходимость наличия исключительной и наработанной годами деловой репутации, предъявляет высокие требования к кадровому составу компании. Естественно, компании-новичку в таких условиях трудно начинать свой собственный бизнес.

Инвестиционные банки активно работают на рынке деривативов, о чем свидетельствуют показатели доходов от работы с этими инструментами. Наиболее прибыльными являются сложные и инновационные продукты, при этом основная масса деривативов, по которым осуществляется большая часть сделок, характеризуется тем не менее низкой доходностью: например, фьючерсы, свопы, опционы.

Прибыль формируется за счет их объемов и массовости, зачастую с использованием заемных средств, и, как продемонстрировал недавний глобальный финансовый кризис, такие сделки сопряжены с повышенным риском. Операции с деривативами, являясь в значительной степени взаимосвязанными, придают рискам цепной характер, в том числе глобального масштаба. А их связанность с кредитами несет существенную угрозу устойчивости банковским системам стран, глубоко вовлеченным в международные экономические отношения.

Наряду с вышеперечисленными операциями инвестиционных банков, существует группа низкоприбыльных или даже убыточных операций или видов деятельности. Однако такие виды деятельности являются необходимыми для банков, поскольку их роль заключается в том, что они служат своего рода фундаментом для последующей деятельности. Их сохраняют в повестке в расчете на получение более прибыльных сделок в дальнейшем (этот вид или тип операций образно называют "плати, чтобы остаться в игре"). Например, торговля ценными бумагами по поручению клиента в высшей степени низкоприбыльная, но необходима, поскольку может повлечь за собой высокоприбыльные услуги консультирования этого же клиента по слияниям и поглощениям в последующем. Предоставляя такие услуги, компании обеспечивают себе стратегическую перспективу и одновременно отсекают конкурентов, так как круг компаний, которые обращаются за инвестиционными услугами, довольно узок, а связи между клиентами и инвестиционными банками устанавливаются на перспективу.

Очевидно, что механизм получения прибыли инвестиционными банками отличается сложностью. Это интегральный механизм с взаимозависимыми и взаимодополняющими частями, от скоординированной работы которых зависит стабильная прибыль. В свою очередь, высокий уровень прибыли гарантируется наличием диверсифицированных источников. При этом необходимо подчеркнуть следующий момент - диверсифицированные источники доходов являются взаимосвязанными и в известной мере взаимообусловленными. Одновременно они достаточно уязвимы, так как выступают источниками прибыли только для конкретной компании.

В этой связи ключевой и решающей составляющей успеха компании является инициативный и квалифицированный персонал, способный к коллективной командной работе. Значимость квалифицированного коллектива, усилий по его формированию и обеспечению стабильности отражается в высоких издержках на этом направлении. Компании расходуют на рабочую силу до 50% прибыли, многие фирмы прибегают к распространению акций среди своих сотрудников. Например, в 2007 г. сотрудникам Леман Бразерз (Lehman Brothers) принадлежало 30% акционерного капитала по сравнению с 4% в 1994 г. (в некоторых компаниях цифра еще выше). Это стратегическая тенденция, основанная на стремлении закрепить квалифицированных ключевых сотрудников на рабочих местах.

Консультационные услуги в инвестиционном бизнесе

Консультирование компаний по финансовым вопросам отличается высокой прибыльностью. Но если в коммерческих банках этот вид деятельности рассматривается как сопутствующий основной, как правило, кредитной, депозитной и платежно-расчетной работе, то в инвестиционных банках именно этот вид деятельности является основным. В развитой экономике консультационные услуги в области слияний и поглощений имеют стабильную базу. Компании практически постоянно покупают или продают часть своего бизнеса. Промышленные компании практически постоянно находятся в поиске дополнительных средств в первую очередь для расширения бизнеса, что нередко осуществляется путем поглощения действующих компаний. Возможна и противоположная ситуация. Фирмы хотят продать часть бизнеса или защититься от агрессивного поглощения собственного бизнеса. И в том, и в другом случае необходимы экспертные консультации.

При этом банки не всегда занимают пассивную позицию в ожидании заказа со стороны компании. Нередко инвестиционные банки на основе мониторинга рыночной ситуации и результатов собственной аналитической работы берут на себя инициативу по выходу с аргументированными предложениями высшему руководству компаний, которые они обслуживают, об организации сделки по конкретному слиянию или поглощению. В таких сделках на первый план выдвигаются задача прогнозирования эффективности компании в долгосрочной перспективе после реализации процедуры по слиянию или поглощению, а также оценка целесообразности проведения операции. Оценка непосредственно зависит от квалификации консультанта и его экспертизы. Компании в этой связи требуют высочайшего уровня предоставляемых им рекомендаций, поскольку "цена вопроса", то есть обоснованный вывод относительно эффективности ведения бизнеса в будущем, для владельца компании намного превосходит сумму гонорара, которую требуется уплатить консультанту.

По данным Американской ассоциации Гринвич, уровень вознаграждения стоит только на 11 месте из 13 позиций (критериев), которые определяют выбор компании для проведения консультаций по слиянию, - после таких позиций, как история деловых связей и доверие к ней, оценки штата компании, плодотворности самой идеи по слиянию и способности получить средства для сделки.

Можно утверждать, что консультационная работа настолько многогранна, что может стать основной сферой деятельности компании, ее специализацией.

Например, консультирование и связанный с ним первичный выпуск бумаг являются стратегической линией для Н.М. Ротшильда и Лазар Бразерс, а также новых консультационных фирм, которые не участвуют в торгах на вторичном рынке или других видах бизнеса, где доминируют глобальные инвестиционные банки. Преимущество специализации заключается в том, что компании сосредоточиваются на одной сфере деятельности и поэтому в дальнейшем у них не возникает внутреннего конфликта интересов с продвижением банком других продуктов. Данное обстоятельство, в свою очередь, открывает нишу для деятельности небольших специализированных компаний, а не только универсальных глобальных банков, что повышает уровень конкуренции в данном сегменте.

Несомненно, комплекс консалтинговых услуг занимает важнейшее место в деятельности инвестиционных банков и, являясь источником прибыли, и формируя круг клиентов, а значит, создавая фундамент для будущего развития. Тем не менее консалтинговые услуги являются фундаментом для осуществления собственно инвестиционной деятельности, то есть тех операций, которые определили их название. К основным операциям инвестиционного характера относятся следующие.

Первичный выпуск и размещение ценных бумаг. Инвестиционные банки получают средства для клиентов путем выпуска ценных бумаг и размещения их путем публичного предложения. Первоначальное публичное размещение (IPO) предназначено для компаний, которые ранее не выходили на рынок для получения денег (в Англии в данной связи используется термин "flotation"). Вторичное предложение (follow-on) используется компаниями, уже прошедшими листинг и использовавшими ранее рынок ценных бумаг в качестве источника средств.

Размещение облигационных займов. Эта услуга - для компаний, правительственных органов, местных органов власти и других заемщиков.

Предложение на продажу. Торговые банки Сити предлагают акции индивидуальным покупателям или юридическим лицам по фиксированной цене, что является традиционным видом деятельности. Однако сейчас все большее распространение получает американская модель или схема публичного предложения как для акций, так и для облигаций.

Во-первых, это выпуск ценных бумаг (акций). Компания, которая стремится получить средства через рынок ценных бумаг, организует конкурсный отбор банка для обслуживания операции. Ведущий менеджер (банк) несет всю полноту ответственности за осуществление операции, за что получает вознаграждение (комиссию). В его обязанности входят определение типа и вида ценных бумаг, исследовательская и информационная работа, подготовка проспекта эмиссии, то есть все формальности, связанные с операцией. В случае с IPO осуществляется листинг на Лондонской фондовой бирже или Альтернативном инвестиционном рынке.

Во-вторых, это андеррайтинг (подписка). Ведущий менеджер, консультируясь с тем, кто осуществляет выпуск, создает с другими инвестиционными банками и компаниями, занимающимися ценными бумагами, синдикат для подписки на выпуск. Гарантируется, что тот, кто выпустил ценные бумаги, получит полную сумму денег, независимо от реакции рынка (рыночных условий). Другие компании, которые в определенной доле берут на себя ответственность за размещение выпуска, называются соведущими менеджерами.

Понятно, что андеррайтер несет риск финансовых потерь, если выпуск не будет полностью продан инвесторам по определенной ожидаемой цене. Андеррайтер обеспечивает себе вознаграждение за риск и гарантию получения суммы эмитентом ценных бумаг.

Для типичных операций по размещению ценных бумаг общий "спред", то есть гонорары и комиссии, составляет 3 - 4% от полученных от продаж сумм. По операциям с IPO гонорары выше. Например, в США они доходят до 7 - 8%. Основная доля выплачивается ведущему менеджеру, в то время как остальные компании получают доход пропорционально участию в андеррайтинге и других видах деятельности.

Остановимся также на главных тенденциях в развитии инвестиционной деятельности:

Консолидация. Эксперты ожидают дальнейшей консолидации деятельности глобальных инвестиционных банков, в том числе за счет европейских банков среднего размера. Конкуренция со стороны глобальных инвестиционных банков ведет к ослаблению позиции средних банков, что выразится в снижении их рыночной доли. Этой категории банков рекомендуют своевременно покинуть инвестиционный бизнес и сконцентрироваться на национальном уровне, обслуживая там компании малого и среднего бизнеса.

Участие сотрудников в акционерном капитале и опционах. В условиях экономического роста и соответствующего расширения объемов операций возникает конфликт интересов между теми, кто занят в инвестбизнесе, и теми фирмами, которые он обслуживает. Опционы позволяют привлечь талантливых сотрудников и удерживать стабильный штат.

Европейский бум слияний и поглощений. Посткризисная панъевропейская реструктуризация экономики еще должна пройти большой путь, и без участия инвестиционных компаний здесь не обойтись.

Регулирование и усиление доминирования. Цель регулирующих органов - повысить транспарентность и снизить цену на акции для инвестора (расходы). Огромные затраты на информационные технологии приводят к тому, что только крупные банки предлагают широкий спектр услуг. Есть все основания предполагать, что их доминирующие позиции усилятся.

Возможный выход видится во введении ряда ограничений на деятельность инвестбанков. Дело в том, что глобальные банки могут стать слишком масштабными, слишком сложными и слишком конфликтными, чтобы эффективно выполнять свои функции. Некоторые аналитики в данной связи считают, что открываются перспективы для небольших компаний "с гуманным размером", особенно при оказании консультационных услуг руководящим сотрудникам компаний.



Конфликт интересов. Объединение (конвергенция) финансовых услуг, процессы консолидации привели к тому, что усилились конфликты (основания для конфликтов) между компаниями и клиентами. В дальнейшем скандалы могут затронуть и розничных клиентов.

Кредитная поддержка. Кредитная поддержка привела к списанию значительных активов инвестиционных банков, потере рабочих мест и убыткам для акционеров. Несмотря на усложнение продуктов, банки продолжали занимать краткосрочные ресурсы и вкладывать их в неликвидные долгосрочные активы. Это продолжается до тех пор, пока не закрывается сам источник краткосрочного фондирования.

М.К.Беляев

Член экспертного совета

Института фондового рынка

и управления